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资产价格泡沫及预警图书
Asset Price Bubble and Precaution
[内容简介] 本书阐述了资产价格泡沫形成的原因及其对宏观经济的影响，总结了世界主要国家应对资产价格泡沫的国际经验和教训，构建和编制了股票和房地产两大主要资产价格波动预警指数，探讨了资产价格波动冲击下的货币政策选择。其中一些重要结论、观点和建议，如货币政策应关注股票价格波动，有必要建立资产价格波动预警指标体系，应继续深化利率市场化改革，治理的重点应放在泡沫破灭后，完善资产市场基础设施建设，积极培育机构投资者等， 可为宏观经济政策选择提供一定的预警和指引，有利于提高政策的前瞻性、针对性和有效性。
序言
作者简介
国家社科基金后期资助项目出版说明
后记
第一章 导论
第一节 问题的提出与研究的意义
一 资产与资产价格
二 问题的提出
三 本项研究的意义
1.美国金融危机中资产价格的大幅波动
2.我国资产价格波动及相关启示
（1）对我国股票价格波动的考察
（2）对我国房地产价格波动的考察
第二节 资产泡沫的内涵与特点
一 主流经济理论对泡沫的认识
二 股票泡沫的内涵与特点
1.股票泡沫的内涵
2.股票泡沫的特点
三 房地产泡沫的内涵与特点
1.房地产泡沫的内涵
2.房地产泡沫的特点
四 资产价格泡沫的内涵与特点
第三节 有关资产价格泡沫的文献回顾
一 股票泡沫重要文献回顾
1.20世纪70年代前，股票泡沫研究基本局限于描述与定性
2.20世纪70年代后，有效市场理论应运而生
3.从20世纪80年代至今，基于行为金融学对泡沫的研究异军突起
4.基于市场环境理论的泡沫研究成绩斐然
5.计算机实验金融方法对股票价格泡沫的研究
二 房地产泡沫重要文献回顾
第四节 基本分析框架
第二章 资产价格波动对宏观经济的影响
第一节 资产价格波动对实体经济的影响
一 资产价格波动对消费的影响
（1）理论文献的简要回顾
（2）资本市场作用于经济增长的消费需求机制的理论分析
（3）股票价格变化影响消费的传导机制
（4）房地产价格变化影响消费的传导机制
二 资产价格波动对投资的影响
（1）理论文献的简要回顾
（2）资本市场作用于经济增长的投资需求机制的理论分析
（3）股票价格变动对投资的影响
（4）住房价格变动对投资的影响
第二节 资产价格波动对金融系统的冲击
一 资产价格波动与金融系统的关系
二 资产价格波动影响金融系统稳定的渠道
第三节 资产价格波动对货币政策目标的冲击
一 传统的货币政策传导机制
1.利率机制
2.信用机制
（1）银行借贷渠道
（2）资产负债表渠道
二 资本市场传导货币政策的机制分析
1.在金融体系自身调节阶段资本市场传导货币政策的机制
2.在金融体系作用于实体经济阶段资本市场传导货币政策的机制
（1）财富效应渠道
（2）流动性效应渠道
（3）托宾的Q值效应渠道
（4）非对称信息效应渠道
三 资产价格波动对货币政策的影响
1.货币政策传导机制更加复杂和难以测控
2.以狭义价格指数（物价指数）稳定作为货币政策的最终目标受到影响
3.以货币供应量作为货币政策的中介目标受到影响
4.对传统货币政策工具的影响
5.资本市场发展所导致的金融资产价格变化对货币政策的影响
（1）金融资产价格变化会改变货币需求的稳定性
（2）金融资产价格变化会影响货币供应
（3）金融资产价格变化会改变货币政策的传导机制
（4）金融资产价格的过度上扬不可避免地会对货币政策产生不利影响
四 关于货币政策是否考虑资产价格的两种观点
1.货币政策不需考虑资产价格
2.货币政策应该考虑资产价格
五 货币政策干预资产价格波动的方式
1.直接干预
2.间接反应
3.将资产价格纳入一般物价指数
六 货币政策考虑资产价格波动的政策选择
第三章 资产价格泡沫的国际经验与教训及我国对策
第一节 金融自由化与金融危机
一 金融自由化是大势所趋
二 金融自由化中应注意的问题
第二节 资产价格泡沫破灭的历史经验教训
一 日本的经验教训
1.日本股市和房地产市场泡沫破灭的过程
2.日本股市和房地产市场泡沫形成的原因
（1）金融自由化的实施
（2）银行贷款大量向不动产业集中
（3）货币政策过于宽松
（4）国民“土地神话”的强烈预期
二 1997年东南亚金融危机
1.东南亚金融危机爆发的过程
2.东南亚金融危机爆发的原因
（1）盯住美元的汇率制度
（2）国内利率偏高
（3）外债比率过大
（4）产业结构调整滞后、过早开放本国金融市场以及国际炒家的攻击
三 1997年韩国金融危机
1.韩国金融危机爆发的过程
2.危机爆发的原因
（1）实体经济低迷
（2）急速推进金融自由化的同时缺乏金融风险防范和化解机制
（3）日元急剧贬值
四 1997年俄罗斯金融危机
1.金融危机爆发的过程
2.俄罗斯金融危机爆发的原因
（1）债务负担沉重
（2）企业投资下降
（3）实体经济面临衰退与通胀的困扰
（4）金融领域激进式改革
（5）政局动荡
五 2000年美国互联网泡沫的破灭
1.互联网泡沫破灭的过程
2.美国互联网泡沫成因分析
（1）概念炒作
（2）实体经济下滑
（3）互联网产业链严重断裂
（4）风险资本大量涌入互联网业
（5）充裕的流动性推升股票价格
（6）偶发因素引燃
（7）互联网公司大肆开销
六 2007年美国次贷危机
1.美国次贷危机爆发的过程
2.美国次贷危机爆发的原因
（1）利率因素
（2）美国政府长期执行双赤字政策，国民过度消费
（3）金融衍生产品愈益脱离实体经济
（4）金融监管机构监管重复和监管真空并存
七 德国稳定住房价格的经验
1.自20世纪70年代以来德国房价总体呈现平稳波动的态势
2.德国房价保持较为稳定态势的原因分析
（1）住房政策明确
（2）住房供应充足
（3）稳定的住房租赁市场
（4）较为完善的住房法律、税收体系
（5）信贷市场严格
第三节 历次金融危机给我们的启示
（一）金融自由化改革应结合本国实体经济情况有序进行
（二）金融改革措施的次序相当重要
（三）产业结构和外贸结构要合理
（四）利率政策、汇率政策和外资政策应该配套
（五）外资和外债应适度，且要引导其为实体经济服务
（六）金融衍生产品的发展不应脱离实体经济而过快发展
（七）职责明确的监管机制是防范和化解金融风险的必备之举
（八）各国共同合作有助于防范金融风险或降低金融风险的危害
第四节 我国预防资产价格泡沫，避免金融危机爆发的应对政策
（一）积极参与全球金融自由化浪潮中，审时度势推进我国金融自由化改革
（二）主动调整我国当前的经济增长方式，提高我国产品的国际竞争力
（三）建立我国的金融监测机制
（四）加大我国金融监管立法力度，对金融领域实施有力监管
（五）积极参与国际协调合作机制
第四章 股票价格波动预警指数
第一节 国内外股市泡沫理论文献综述
一 股市泡沫概念释义
1.股市泡沫定义
2.股市泡沫的分类
3.股市泡沫共同特征
4.股市泡沫基本模式——庞氏骗局
二 国内外股市泡沫研究综述
1.国际上关于股市泡沫的理论文献
2.国内关于股市泡沫研究综述
三 股市泡沫检验方法研究综述
第二节 构建股票价格波动预警指数
一 编制股票价格波动预警指数的重大意义
二 股票价格波动预警指数编制原则及编制步骤
三 预警指标选取
四 指标标准化
五 权重设定
六 状态区域划分和临界点确定
1.临界状态理论
2.状态区域划分
3.状态区域临界点的确定
（1）根据股票价格波动预警指数的统计频数直方图确定临界点
（2）上述状态区域临界点验证如下
七 股票价格波动预警系统
第三节 股票价格波动预警指数结果与分析
一 股票价格波动预警指数结果
二 典型案例分析
三 股票价格波动预警指数分项指标分析
第四节 货币政策应关注股票价格波动的几点建议
一 金融资产价格尚未成为我国货币政策的重要经济变量
二 政府层面仅限于关注态度
三 学者层面的不同态度
1.应该干预
2.不应干预
3.应该关注
4.由政策组合效果决定
四 货币政策应关注股票价格波动的几点建议
1.货币政策应关注股票价格波动
2.建立预警指标体系
3.深化利率市场化改革
4.重点放在泡沫破灭后的治理
5.完善市场基础设施建设
6.积极培育机构投资者
第五章 房地产价格波动预警指数
第一节 国内外房地产泡沫理论基础
一 房地产泡沫概念释义
1.房地产泡沫定义
2.房地产泡沫的分类
（1）地理区域划分
（2）产业链划分
3.房地产泡沫的特征
（1）全社会流动性资本爆炒地皮和商品住宅，致使土地和住宅价格脱离实际需求
（2）房地产价格超过居民收入水平，但是刚性需求仍然支撑房市
（3）房地产持有税负较低，具有较强的投资品属性
（4）低廉的资金成本，促使房地产贷款超常增长
（5）宏观调控重点在物价，资产价格调控难度较大
4.房地产泡沫的影响
二 国内外房地产泡沫检验理论
（1）单变量模型
（2）多变量模型
三 国内外房地产泡沫检验方法
1.统计检验法
2.理论价格法
3.空置率修正法
4.指标指示法
第二节 构建房地产价格波动预警指数
一 房地产泡沫化检验指标
二 编制目的及步骤
三 编制原则
1.重要性
2.全面性
3.可操作性
4.可比性
5.稳定性
四 预警指标选取
五 标准化处理
六 权重设定
七 状态区域划分
第三节 房地产价格波动预警指数结果与分析
一 预警指数经济含义
1.需求预警指数
2.供给预警指数
3.信贷预警指数
4.综合预警指数
二 预警指数应用分析
第四节 促进我国房价合理回归的几点建议
第六章 资产价格波动冲击下的货币政策选择
第一节 股票价格波动冲击下的货币政策选择
一 寻求防止泡沫过度膨胀与确保经济增长之间的相对平衡点
1.当时一定程度的资产价格泡沫已经形成
2.2009年资产价格泡沫的形成有其必然性
3.资产价格泡沫与通胀并无直接联系
4.资产价格泡沫过于严重的危害性不容忽视，对其潜在风险应予以高度关注
5.平稳化解资产价格泡沫的政策建议
（1）慎用货币政策干预资产价格泡沫
（2）充分汲取往昔教训，根据市场变化灵活调整股市有效供给，切实提升监管水平，避免股市反复出现大起大落
（3）充分总结每一轮经济周期中房地产调控的得失经验，采取市场化措施防止房地产出现价格暴涨暴跌的局面
（4）尽快推动经济和金融体制改革，引导充裕的流动性从单一的股票和房地产市场回流到有真正融资需求的实体经济中或向境外输出
二 我国创业板市场“三高”问题研究
1.创业板市场“三高”问题概况
2.创业板市场“三高”现象的原因分析
（1）不合理的发行制度
（2）不完善的监管制度
（3）直接退市制度缺失
3.解决创业板市场“三高”问题的几点建议
（1）进一步推动新股发行制度改革
（2）完善各项监管制度
（3）制定严格和可操作的退市制度
三 附录：1990～2012年我国资本市场发展历程回顾
第二节 房地产价格波动冲击下的货币政策选择
一 中国房地产市场及调控政策效果评述
（一）中国房地产泡沫风险正在加大
（二）新一轮房地产调控政策的述评和反思
（1）限购令
（2）限贷令
（3）控涨令
（三）房地产泡沫风险短期难以消除
（四）应将“维护房价的基本稳定”纳入货币政策目标
（1）抓紧进行土地供应制度改革
（2）发挥货币政策的独特作用
（3）采取多种方式加大对保障性住房建设及其资金供给的支持力度
二 中国保障性住房融资状况及若干建议
1.我国保障性住房融资现状及其主要问题
（1）保障性住房的含义及其分类
（2）各类保障性住房面临的融资问题
（3）现阶段我国保障性住房融资体系的主要缺陷
2.保障性住房各相关主体的参与情况及其主要困难
（1）地方政府的困难与挑战
（2）开发商参与保障房建设的热情与障碍
（3）商业银行的主要顾虑
（4）保险公司的待解难题
（5）八仙过海、各显神通的各类基金
3.完善我国保障性住房融资体系的基本原则和制度保障
（1）完善保障性住房融资体系应遵循五大基本原则
（2）完善保障性住房融资体系的五大制度保障
4.创新我国保障性住房融资体系的主要思路
（1）强化中央及地方政府责任，引导、调动社会各方力量参与
（2）通过各种合作模式吸引开发商投资参与，破解保障房建设资金困局
（3）充分发挥银行信贷的引导作用，鼓励、吸引社会资金参与
（4）创新金融工具和手段，撬动各类社会资金参与
三 2001～2012年中国房地产调控政策大事记
第七章 资产价格波动预警指数应用
第一节 2012年1～9月CCIEE股票价格波动预警指数走势评述
一 潜龙勿用，或龙在渊
二 “牛”路漫漫，其修远兮
（一）国内实体经济运行持续得到改善
（二）外部国际环境趋于好转
（三）市场流动性预期缓解
（四）政策层面暖风频吹
（五）资本市场制度性红利提振股市信心
（六）综合各方面因素看，我国股市运行环境得到有效改善
三 奈何浮云遮望眼，只缘身在最底层
（一）部分经济指标增速回落，引发投资者对经济增长动力不足的担忧
（二）“两会”在政治意外事件揭盖中结束，政策放松预期落空激发投资者避险情绪
（三）供求关系阶段性失衡，对市场造成较大资金压力
四 人间四月芳菲尽，股市桃花始盛开
（一）一季度经济低位开局，增速出现快速回落，下行幅度略超预期，加大了市场对经济增速持续较快下行的担忧
（二）海外市场方面，美国经济复苏的确定性增强，欧债危机顶点已过，外部环境好转有利于A股市场上涨
（三）从影响市场运行趋势的政策因素来看，宏观经济政策预调微调预期增强是推动市场强劲反弹的主要推动力
（四）资金面相对较为充裕为市场向上拓展空间提供了必要的流动性支持
（五）资本市场制度改革持续发酵，政策红利助力市场回升
（六）从估值角度看，当时市场整体估值水平依然处于合理范围内，特别是蓝筹股仍具备中长期投资价值
五 蔗浆金碗冰盘冻，不信人间五月凉
（一）宏观经济数据继续下行印证三大需求乏力、经济低迷偏冷的格局，内忧困扰在不断打击市场人气的同时，也提高了政策放松的预期
（二）已成为一种“慢性病”的欧债危机进一步恶化，外部环境的不稳定叠加疲弱的内部经济数据，成为扰动市场运行的另一重要因素，且具有较强不确定性
（三）“把稳增长放在更加重要的位置”，对冲经济下滑的政策已从预期走向现实，从而宣告股市“政策底”的到来
（四）整体货币供应依然呈现偏紧态势，在一定程度上制约了市场的上升空间
（五）国内证券市场的创新及制度化建设仍是如火如荼，管理层对市场的呵护不言而喻，A股市场相信不会长期对此视而不见
（六）历史性的低估值为A股市场提供了宽宽的“护城河”和厚厚的“安全垫”，将有效遏制系统性风险
（七）未来市场很可能继续进行区间震荡筑底，一波三折但不改反复向上的总趋势，投资者不必过度悲观，应从市场调整中看到希望，从市场恐慌中看到机会
六 阴阴松竹满东山，闻说股市六月寒
（一）宏观经济数据显示经济增速与物价继续双双回落，未来经济前景不容乐观，见底时间恐将进一步推迟
（二）外部环境的短期扰动并未减弱、长期不确定性依然存在，在欧债危机的持续困扰和欧美经济数据的不断冲击下，国内股市震荡下跌的疲软走势与外围市场走势表现出较强的相关性
（三）提前于市场一致预期的降息举动显示出“稳增长”政策逐步加力，决策层力图尽快稳定经济增长的意图彰显无疑，政策底再次得到确认的同时，未来多空双方对宏观经济政策的博弈会更加复杂和激烈
（四）新增贷款大幅增加和货币供应量增速反弹，难改企业层面货币资金匮乏及投资意愿低迷态势，短期市场资金利率持续上扬反映近期资金面持续趋紧，恐是市场大跌之元凶之一
（五）证券、保险、银行监管层密集出台多项新政，多角度倡导价值投资、扩大投资范围、加大信贷投放力度
（六）经济下行、企业业绩滑坡将考验A股市场的估值水平，“估值底”也许还在路上，何时真正见底反弹最终将取决于上市公司业绩拐点的出现，这决定了市场未来的寻底过程将较为复杂和漫长
（七）我们坚持认为市场仍处于区间震荡筑底阶段，在相对低位的“M头”失败的可能性很大，投资者不必过度悲观，应从市场调整中看到希望，从市场恐慌中看到机会
七 股市七月阴气寒，重云低湿天漫漫
（一）宏观经济形势依然严峻，二季度经济难言见底，通缩迹象开始显现
（二）国际环境依旧风雨飘摇，欧债问题解决之路阻力重重
（三）政策面继续预调微调，力度有所加大
（四）社会融资规模和新增贷款继续大幅增加，央行以连续逆回购平抑市场资金压力
（五）股市扩容压力仍然很大，供求关系进一步恶化
（六）两市估值纷纷再创新低，短周期估值上升拐点还未显现
（七）A股底部运行过程漫长、反复且痛苦，对后市谨慎看多
八 江边松菊荒应尽，八月股市夜正长
（一）宏观经济依然延续下滑趋势，尚看不到筑底企稳的明显迹象
（二）经济回暖支撑美股持续反弹，其估值依然具有吸引力，美联储后续动向值得关注
（三）政策面依旧波澜不惊，“加大预调微调力度”的陈词稍稍令人失望
（四）新增贷款大幅萎缩，央行继续以创纪录的连续大量逆回购平抑市场资金压力
（五）资金供求将继续左右A股运行趋势，新股发行、上市公司再融资、“大小非”减持节奏和规模是三个关键因素
（六）两市估值再创新低，经济底并未出现，估值水平亦不知底在何方
（七）技术面的严重超跌与经济面的逐步好转使得股指继续大幅下挫的空间较为有限，大可不必对后市报以过分悲观的判断，但根本性转机尚需假以时日
九 九月风光虽已暮，股市景物未全衰
（一）宏观经济仍处于黎明前的暗夜，亮点不多
（二）欧央行公布购债计划捍卫欧元，美联储推出QE3再次注水，日本加强量化宽松接力放水，中日围绕钓鱼岛争端剑拔弩张，市场面临多重不确定性外部环境
（三）政策面风生水起，投资审批、外贸新政、金融改革及服务业改革接连发力
（四）央行逆回购再创历史新高，资金面饥渴状况暂时得到缓解，但仍不能排除近期降准的可能性
（五）资本市场依旧暖风频吹，改革发展仍是主基调，短期内监管层也表达出在敏感时间窗口及市场点位对市场稳定保持高度关心并给予明确的窗口指导
（六）市场各方对估值底的分歧依旧，鉴于市场估值分化的现象仍然很严重，仍需警惕非金融股未来整体估值的下行空间
（七）破而后立，未来市场必将随着“政策底”和“经济底”的先后到来而作出反应，风雨之后将见彩虹
第二节 2012年中国房地产调控：向左走，向右走？
一 继续实施房地产限购政策会导致经济大幅下滑吗？
二 刚性需求支撑下房价回归至什么价位才算合理？
三 规模化保障性住房能否完全填补住房供给缺口？
四 中国房地产市场启动下一轮改革的重点在哪里？
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