序一

 序二

 前言

 第一章 绪论：杠杆收购概述

  第一节 私募股权基金与杠杆收购

   一 概念界定

   二 私募股权基金的核心——杠杆收购

  第二节 杠杆收购定义及基本原理

   一 杠杆收购的定义

   二 杠杆收购的主要目的

   三 杠杆收购在并购中的地位

   四 杠杆收购与其他并购的区别

  第三节 杠杆收购的基本运作程序和模型设计

   一 杠杆收购的基本运作程序

   二 杠杆收购基本模型设计

  第四节 杠杆收购的类型和方式

   一 收购类型

    （一）按照收购主体划分

     1.投资导向型杠杆收购

     2.管理层收购

     3.管理层主导的员工收购

     4.管理层买入

     5.员工持股计划

    （二）按收购客体即目标公司划分

     1.对整个公司的杠杆收购

     2.对公司所属分支机构或部门的收购

     3.对私人合伙公司的收购

   二 收购方式

    （一）部分要约收购

    （二）全部要约收购

  第五节 杠杆收购的特点

   一 资本结构特殊

   二 股东价值创造独特

   三 公司治理结构优越

   四 投资银行家作用突出

  第六节 杠杆收购的主要作用

   一 促进了股票市场和债券市场的发展

   二 促进了机构投资者的发展

   三 促进了企业金融管理的复兴与公司治理的革命

   四 促进了金融工具的创新

   五 促进了政府税收的增长

 第二章 杠杆收购的产生背景与发展历程

  第一节 金融制度的变迁和资本市场的发展

   一 金融税收管制的放松

   二 金融业务的创新

   三 垃圾债券的兴盛

   四 证券市场结构的变化，机构投资者的大量产生

  第二节 公司治理领域的深刻变革和金融资本主义的再生

   一 金融资本主义的产生

   二 经理资本主义与公司治理的崩溃

   三 联合型并购的失败

   四 公司控制权市场的发展

   五 金融资本主义的再生

  第三节 杠杆收购的发展历程

   一 杠杆收购的产生与KKR

   二 20世纪80年代中期在“垃圾债券”促进下形成高潮

   三 “垃圾债券”市场的崩溃导致衰退

   四 20世纪90年代初开始复兴

   五 2000年以后私募股权基金带动杠杆收购高速发展

   六 2007年金融危机的爆发结束了杠杆收购的繁荣时代

 第三章 杠杆收购的相关理论

  第一节 基础理论

   一 制度变迁理论

   二 内在价值理论

   三 产权理论

   四 博弈论

   五 信息不对称理论

   六 过度自信假说

   七 再分配理论

   八 市场势力理论

  第二节 核心理论

   一 资本结构理论

   二 代理理论

   三 企业家创新理论

   四 效率理论

   五 价值低估理论

   六 自由现金流量假说

   七 经济增加值理论

 第四章 目标公司的选择与评估

  第一节 目标公司的选择——寻找公司价值

   一 具有良好的现金流，成熟且稳定

   二 较低的负债

   三 较大的成本压缩空间

   四 管理层有较强的凝聚力

   五 有易于剥离的非核心业务

   六 市场价值被严重低估

   七 有实施管理层激励的空间

  第二节 目标公司的评估

   一 价值的本质

   二 评估的原则

    （一）选择性原则

    （二）重置原则

    （三）替代原则

    （四）未来收益原则

   三 评估的方法

    （一）资产价值基础法

     1.账面价值

     2.市场价值

     3.清算价值

     4.续营价值

     5.公平价值

    （二）市盈率法

    （三）股利贴现法（DDM）

     1.零增长模型

     2.持续增长模型

     3.不同增长模型

    （四）折现现金流量法

     1.目标公司自由现金流量的构成与计算

     2.用自由现金流量法（FCF）评估公司价值的步骤

    （五）修正现值法（APV）

  第三节 目标公司的定价

   一 定价程序

   二 如何决定交易价格

   三 价格或自由现金流倍数对于债务偿还的影响

 第五章 融资与再融资

  第一节 杠杆收购的资本结构分析

   一 杠杆收购的资本结构

   二 决定杠杆收购资本结构的主要因素

  第二节 影响资本结构因素分析

   一 杠杆率

    （一）高杠杆率交易

    （二）降低杠杆率

   二 融资机构*

   三 主要融资工具

    （一）优先债务

    （二）夹层债务*

     1.垃圾债券的发行对象

     2.债券契约

     3.从债券持有人的角度来看垃圾债券的运作

     4.对垃圾债券的评价

    （三）权益资本

   四 融资成本

    （一）影响融资成本的因素

    （二）降低融资成本的办法

   五 杠杆收购联盟的融资

  第三节 KKR收购侯戴勒公司的融资技术

   一 融资技术

   二 避税技术

   三 影子公司

  第四节 杠杆收购的再融资

   一 调整贷款机构，更换贷款人

   二 出售或重组资产

   三 出售或重组债务

   四 逆向杠杆收购

    （一）逆向杠杆收购定义

    （二）逆向杠杆收购的目的和意义

    （三）逆向杠杆收购的时机和条件

 第六章 收购后的公司治理与价值创造

  第一节 公司价值创造的二元化假说

   一 利润最大化的观点

   二 价值最大化的观点

  第二节 资本结构与公司治理

   一 资本结构在公司治理中的作用

   二 债务在公司治理中的作用

  第三节 股权所有人与价值创造

   一 收购和掌控董事会——控制权约束

    （一）坚持尊重“由经理管理”，避免干预管理过程的原则

    （二）董事会高度重视价值创造的决策和管理

    （三）保留着对董事会的多数控制权

    （四）保持经常性的沟通和讨论

   二 达成利益共同体——（MBO）利益协同

    （一）管理层持股（MBO）

    （二）建立股票期权机制

    （三）建立股票增值机制

    （四）建立管理薪酬机制

   三 结成伙伴关系——经营协同

  第四节 资产整合与价值创造

   一 剥离和出售低效资产和部门，从价值毁灭型项目中抽回资本

   二 削减和控制管理费用，降低代理费用

   三 裁减冗员，简化公司管理机构

   四 调整资本结构，降低资本成本

   五 提高市场附加值

  第五节 杠杆收购联盟与公司治理

   一 治理结构的核心——杠杆收购联盟

   二 杠杆收购联盟与集团公司在公司治理上的区别

    （一）法律性质不同

    （二）组织结构不同

    （三）所有权和控制权性质的不同导致管理模式的不同

    （四）激励机制不同

    （五）剥离资产的效率和速度不同

   三 杠杆收购联盟的治理作用

   四 杠杆收购联盟的突出优势

 第七章 杠杆收购的成败分析与风险控制

  第一节 杠杆收购的成败分析

   一 成功要素

    （一）收购策略与目标公司选择

    （二）构造债务约束

    （三）组织管理与董事会监督

    （四）管理层收购

    （五）收购后的整合战略

   二 失败教训

    （一）战略方面

    （二）价格方面

    （三）整合方面

  第二节 杠杆收购过程中的风险与控制

   一 系统风险及其控制

    （一）什么是系统风险

     1.市场风险

     2.利率风险

     3.宏观经济风险

     4.社会、政治风险

     5.政策法律风险

    （二）系统风险的形成

    （三）系统风险对杠杆收购企业的影响

    （四）系统风险的控制——合理的资本结构

   二 财务风险及其管理控制

    （一）杠杆收购财务风险的种类

     1.债务成本风险

     2.归还本金风险

     3.再融资的风险

     4.贷款技术性违约风险

     5.过桥贷款/垃圾债券融资容易出现的问题

     6.资本结构风险——高杠杆比率的风险

    （二）财务风险的管理控制

     1.杠杆分析

     2.财务风险控制措施

     3.破产的预测模型——Z-分值模型Corporate Finance，McGraw-Hill，2005.">*

   三 运作风险与防范

    （一）收购前风险防范

    （二）收购后风险防范

   四 经营风险与控制

 第八章 私募股权基金的运营模式

  第一节 私募股权基金的运作流程

   一 融资

   二 投资

   三 管理运作

   四 退出及收益的分配

  第二节 私募股权基金的退出方式及退出时机

   一 退出方式

    （一）首次公开发行（Initial Public Offering，IPO）

    （二）管理层收购（MBO）

    （三）出售给战略投资者

    （四）二次收购（Secondary Buy-Out，SBO）

    （五）股权回购

    （六）清算

   二 退出时机的选择

  第三节 私募股权基金的收益

   一 私募股权基金的收益情况概览

   二 私募股权基金的收益分配

    （一）普通合伙人（GP）的收益构成

     1.基金管理费

     2.资本利得收益

     3.企业管理报酬

    （二）有限合伙人（LP）的收益构成

    （三）分配时间的选择

  第四节 国际私募股权公司的典型运作模式

   一 KKR的模式

    （一）核心专业能力

    （二）融资模式

    （三）目标公司选择框架

    （四）管理特点

    （五）风险规避措施

   二 凯雷集团的模式

    （一）投资策略

    （二）目标公司的选择框架

    （三）价值创造

    （四）增值服务

   三 黑石的模式

    （一）投资特色

    （二）管理模式

    （三）对收购企业的治理

   四 TPG的模式

    （一）目标公司的选择

    （二）企业价值提升方式

    （三）运作风格

   五 橡树资本的模式

    （一）投资风格

    （二）投资信条

    （三）成功要素

  第五节 国内私募股权基金的典型运作模式

   一 鼎晖的模式

    （一）有效的盈利模式——与外资PE合作

    （二）项目的选择视角

   二 弘毅的模式

    （一）团队建设

    （二）投资风格

    （三）目标公司的选择

    （四）目标公司的治理

   三 中信资本的模式

    （一）目标行业

    （二）收购决策依据

    （三）典型优势

 第九章 中国私募股权基金杠杆收购的意义与对策

  第一节 中国实施杠杆收购的意义

   一 优化资本市场资源配置的作用，调整产业结构

   二 改善金融结构，完善金融市场，促进金融工具创新

   三 促进中国资本参与国际并购，实现产业链升级

   四 改善上市公司的股本结构，借全流通的契机促进企业股东结构的优化

   五 改善公司治理，降低代理成本和社会经济成本，创造公司价值

   六 培养职业经理人队伍，提高公司治理效率

  第二节 中国实施杠杆收购的可行性分析

   一 美国私募股权基金杠杆收购的产生环境

    （一）美国经济结构出现重大的变化

    （二）战略性收购占主导地位

    （三）国外公司进入美国市场

    （四）杠杆收购产生的最重要原因——高收益债券市场繁荣

    （五）私募股权基金的诞生推进杠杆收购的发展

   二 中国当前具备的条件

    （一）经济结构正在发生变化

    （二）战略性收购占主导地位

    （三）跨国公司及海外私募股权基金进入中国市场

    （四）债券市场发展迅速

    （五）本土私募股权基金日趋成熟

   三 中国尚存在的差距及有利条件

    （一）债券市场尚需大力发展

    （二）杠杆收购的政策支持匮乏

  第三节 中国杠杆收购的现存问题及对策建议

   一 发展现状

    （一）PAG收购“好孩子”案例研究

    （二）苏州精细化工管理层收购案

   二 中国杠杆收购的现存问题

    （一）法律法规制度尚不健全

    （二）资本市场的结构性障碍

     1.上市公司股本结构不合理

     2.公司治理结构的缺陷

    （三）资本市场的功能不完善

    （四）政府的支持和监管能力有待提高

    （五）经理人市场发育不良

   三 对策与建议

    （一）加快修改和制定配套法律法规

    （二）尽快建立多层次资本市场，完善私募股权基金融资退出机制

    （三）加快债券市场和银行票据市场的建设

    （四）加强投资银行等中介机构在并购中的作用

    （五）改善政府职能，发挥非政府组织的作用

    （六）培育职业经理人，形成具有核心竞争力的本土私募股权基金

 第十章 私募股权基金的发展趋势与展望

  第一节 全球私募股权基金的发展趋势

   一 投资区域的转移

    （一）欧美本土的投资机会显现

    （二）亚洲将成为私募股权并购基金的主战场

    （三）跨国收购将日益活跃

   二 投资特点的转变

    （一）私募股权基金的收购规模将维持高位或进一步扩大

    （二）收购目标从传统行业扩展到新兴产业

    （三）杠杆比率将逐渐下降

    （四）联合并购将成为主要收购方式

   三 公司治理方式的突破

    （一）运用专业金融服务机构，提升企业综合实力

    （二）引进先进技术，促进目标企业技术创新

    （三）协助目标公司完成战略性并购，实现产业链的整合

   四 监管环境的变化

  第二节 中国私募股权基金的发展前景展望

   一 中国并购机会脱颖而出

    （一）稳定的政治环境和日趋优越的经济环境

    （二）全流通提供了历史性的机遇

    （三）人民币国际地位的提升

    （四）充足的资本供应

    （五）相对健全的法律环境

   二 中国私募股权基金的发展趋势

    （一）金融制度与体制的演进将逐步加快

    （二）私募股权基金的收购活动将成为完善公司治理结构的重要力量

    （三）私募股权基金将更多地参与PIPE

    （四）银团将起到举足轻重的作用

  第三节 私募股权基金的国际化

   一 外资私募股权基金“掘金”中国

    （一）中国吸引外资PE的原因

     1.经济稳步较快增长，无主权方面的系统风险

     2.人民币升值使资产价值重估

     3.强大的资本供应能力

     4.较大的企业管理提升空间

    （二）外资PE并购中国企业案例

     1.国际并购基金中国并购第一案——新桥投资并购深圳发展银行

     2.国际并购基金收购中国大型国企——美国华平投资并购哈药集团

     3.外资并购基金国内受阻第一案——凯雷并购徐工机械集团

   二 中国私募股权基金的“走出去”战略

    （一）海外并购对于中国私募股权基金和中国经济发展的意义

     1.全球优质资源共享

     2.产业链的提升与产业升级

     3.更加有效地配置庞大的资金

    （二）中国PE的海外并购案例

     1.管理整合

     2.技术整合

     3.人才整合

     4.市场整合

  第四节 对我国私募股权基金海外并购的若干对策建议

   一 积极与国际一流的私募股权并购基金合作，积累企业运作经验

   二 结合全球经济形势，充分认识目标国的投资环境

   三 准确评估目标企业，避免盲目并购

   四 重视金融工具的应用，有效规避汇率波动风险

   五 与目标公司所在国的私募股权基金联合并购，最大限度降低风险

   六 联合产业资本进行并购，创建顺畅地退出通道

   七 海外运营人才的引进以及职业经理人的累积

 第十一章 私募股权基金法律综述

  第一节 国际私募股权基金的法律制度

   一 美国

    （一）关于私募股权基金的界定

    （二）合格投资者的法律界定

    （三）关联交易的法律规范

    （四）要约收购的法律规范

    （五）其他法律规范

    （六）监管体制

   二 英国*

    （一）金融服务署的监管文件

     1.超额融资风险

     2.经济风险责任人不明晰风险

     3.资本市场效率降低风险

     4.滥用市场风险

     5.利益冲突风险

     6.市场准入风险

     7.信息不透明风险

    （二）要约收购的法律规范

    （三）其他相关法律

    （四）监管体制

   三 亚洲地区

    （一）中国台湾

    （二）日本

    （三）中国香港

  第二节 我国私募股权基金的法律制度

   一 募集阶段的监管

    （一）对资金来源的监管

    （二）对组织形式的监管

     1.公司型私募股权基金

     2.有限合伙型基金

   二 运作阶段的监管

    （一）并购贷款的法律约束——《商业银行并购贷款风险管理指引》

     1.主体条件

     2.贷款规模

     3.商业银行资质

     4.偿债条款

    （二）《创业投资企业管理暂行办法》

    （三）要约收购的法律规范

    （四）管理层收购（MBO）的监管

   三 退出阶段的监管

    （一）IPO退出方式的监管

    （二）回购退出方式的监管

    （三）并购退出方式的监管

    （四）破产清算

   四 税收政策

  第三节 外资参与我国境内私募股权基金的法律制度

   一 《关于外国投资者并购境内企业的规定》

   二 《外商投资创业投资企业管理办法》（以下简称《办法》）

   三 《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》

   四 其他法律文件

 附录 案例分析

  案例分析一

   一 连锁百货行业及两家公司简介

   二 收购威胁和杠杆收购重组

   三 激励和监管的变化

    （一）管理者所有权

    （二）董事会组成

    （三）管理者薪酬

    （四）激励和监管的变化

   四 高杠杆的结果

    （一）负债的偿还

    （二）EBITDA的变化

    （三）资产出售

    （四）投资的减少

   五 科罗格和西夫纬重组之后的价值创造

    （一）股东回报

    （二）科罗格重组的边际价值

   六 结论

  案例分析二

   一 融资结构的安排

    （一）要约收购

    （二）私募股权基金提供股本金

    （三）先行偿还部分原公司债务

    （四）债务融资

    （五）吸收合并NXS，注销原股份

    （六）新安费诺成立

   二 收购前后的业绩对比

    （一）收购之前公司的经营业绩

    （二）收购之后公司的经营业绩

   三 公司治理的主要措施

    （一）更换管理层

    （二）以认股权激励管理层

    （三）贯彻战略财务决策

   四 KKR的退出

   五 案例评析

  案例分析三

   一 目标公司的选择

   二 交易成本构成

   三 收购后的全新整合战略*

   四 退出动向

   五 案例评析

  案例分析四

   一 交易过程

    （一）竞价环节

    （二）交易结构

   二 收购后的资产剥离

   三 案例评述

 总序

 作者简介

经济周期在潜移默化中推动着全球经济格局的转变，金融危机作为“催化剂”，在一定程度上冲刷了全球金融市场的泡沫，也使具有强劲增长潜力的经济体日渐清晰的呈现在人们眼前——中国正在崛起，并必将成为全球最具吸引力的并购市场。在西方，私募股权基金历经近40年的发展，将杠杆收购这一金融炼金术运用得炉火纯青，其对股东价值的创造方式和独特的公司治理模式具有无穷的诱人魅力；在中国，私募股权基金尤如资本市场上一面崭新的旗帜，色泽鲜明，引人注目，并正在以一种高调而并不张扬的姿态蓬勃发展。本书作为目前国内唯一全面阐述杠杆收购和私募股权基金理论与实践的书籍，旨在为理论研究起到抛砖引玉的作用，为实践领域提供借鉴，促进中西方私募股权基金的双赢。