摘要

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 Abstract

 《中国资产证券化运行报告（2018）》编委会

 Ⅰ 总报告

  B.1 中国资产证券化发展的新形势与新动向

   一 2017年中国资产证券化总体运行情况

    （一）资产证券化市场总体运行情况

    （二）信贷资产证券化的发展情况

     1.产品发行情况

     2.产品存量情况

    （三）企业资产证券化产品发行与运行情况

     1.产品发行情况

     2.产品存量情况

    （四）资产支持票据发行与运行情况

     1.产品发行情况

     2.产品存量情况

    （五）保险资产支持计划发行与运行情况

   二 2017年中国资产证券化市场监管动态

    （一）资产证券化相关政策梳理

    （二）监管惩处情况与市场层面的监管

     1.监管惩处情况

     2.市场层面的监管

    （三）信贷资产证券化市场监管动态

    （四）企业资产证券化市场监管动态

   三 2017年中国资产证券化市场创新情况

    （一）信贷资产证券化市场创新情况

    （二）企业资产证券化市场创新情况

    （三）住房租赁资产证券化创新

     1.住房租赁资产证券化创新根源

     2.住房租赁资产证券化产品发行情况

    （四）PPP项目资产证券化创新

     1.PPP项目资产证券化创新根源

     2.PPP项目资产证券化产品案例

     3.PPP项目资产支持证券底层资产与交易结构

    （五）消费金融资产证券化创新

     1.消费金融资产证券化创新原因

     2.消费金融资产支持证券产品案例

     3.其余各类资产证券化创新项目的介绍

    （六）资产支持票据市场创新情况

     1.综述

     2.商业地产抵押贷款类产品介绍

     3.绿色资产类产品介绍

     4.PPP项目类产品介绍

   四 中美资产证券化的比较与借鉴

    （一）中美资产证券化市场发展历程比较

     1.美国资产证券化市场发展历程

     2.中国资产证券化市场发展历程

     3.小结

    （二）中美资产证券化基础资产比较及市场概况

     1.中美资产证券化基础资产比较

     2.美国资产证券化市场规模

     3.中国资产证券化市场规模

     4.小结

    （三）中美资产证券化运作模式比较

     1.美国资产证券化运作模式分析

     2.中国资产证券化运作模式分析

     3.小结

    （四）中美资产证券化监管模式比较

     1.美国资产证券化监管模式分析

     2.中国资产证券化监管模式分析

     3.小结

    （五）中美资产证券化发行方式比较

     1.美国资产证券化发行方式分析

     2.中国资产证券化发行方式分析

     3.小结

    （六）美国资产证券化发展经验给我国的启示

     1.制定完善的法律体系

     2.统一监管，放松管制

     3.建立完备的资产证券化会计和税收制度

     4.推进资产证券化信息披露标准化

     5.推动建设资产证券化私募市场

   五 2018年中国资产证券化市场发展建议

    （一）跨市场问题

    （二）产品的标准化与统一化

    （三）产品的估值与定价

    （四）二级市场流动性

    （五）风险自留规定

    （六）投资者的多元化

 Ⅱ 分报告

  B.2 信贷资产证券化的新特点和新趋势：内生增长时代的开启

   一 发起机构：参与机构持续增加，发行重点趋于集中

   二 基础资产：零售类和不良类发行高涨

    （一）零售类信贷资产证券化发展火热

    （二）不同机构的资产创设能力存在差异

    （三）汽车贷款资产证券化成为市场新宠

    （四）不良资产证券化升温

    （五）绿色资产证券化大有可为

   三 中介机构：专业能力和集中度提升

    （一）主承销商情况

    （二）发行机构情况

    （三）专业化服务机构情况

   四 产品结构：趋同性突出，精细化亟待提升

   五 投资者：专业投资者逐步出现

    （一）信贷资产证券化产品的投资价值

     1.资产信用

     2.流动性溢价

     3.风险溢价

     4.资本节约

     5.标准化产品

     6.资产配置价值

    （二）多样化投资者涌现

   六 发展趋势：市场进入持续深化阶段

    （一）信贷资产证券化市场将继续保持多样性和较高的活跃度

     1.发起人动力更加强烈

     2.基础资产保持多样性

     3.市场更加活跃

     4.信息化程度提升

    （二）信贷资产证券化将有力推动资产信用发展

    （三）信贷资产证券化调节信贷结构的功能进一步显现

    （四）信贷资产证券化推动信贷定价机制的进一步完善

    （五）信贷资产证券化将持续改进中国金融圈的生态模式

  B.3 商业地产资产证券化的新特点和新趋势

   一 商业地产资产证券化概述

    （一）商业地产定义与融资现状

     1.商业地产定义

     2.商业地产融资现状

     3.资产证券化在商业地产融资上的优势

    （二）商业地产资产证券化

     1.商业地产资产证券化定义

     2.国内商业地产资产证券化产品梳理

   二 商业地产资产证券化的政策解读

    （一）商业地产资产证券化整体政策

    （二）商业地产资产证券化各类产品相关政策

     1.商业地产运营收益权资产支持证券相关政策

     2.房地产信托投资基金相关政策

     3.商业地产抵押贷款支持证券相关政策

     4.长租公寓资产支持证券相关政策

   三 商业地产资产证券化市场情况及趋势

    （一）市场情况概述

    （二）国内商业地产资产证券化产品基础资产情况分析

     1.CMBS基础资产构成的特点与趋势

     2.长租公寓ABS基础资产构成的特点与趋势

    （三）国内商业地产资产证券化产品底层物业情况分析

    （四）国内商业地产资产证券化产品原始权益人情况分析

    （五）国内商业地产资产证券化产品计划管理人情况分析

    （六）国内商业地产资产证券化产品承销商情况分析

    （七）国内商业地产资产证券化产品发行利率分析

    （八）国内商业地产资产证券化市场特点和趋势分析

     1.CMBS与类REITs仍将继续主导商业地产资产证券化产品的发行

     2.不涉及底层物业产权的商业地产ABS规模逐步缩小

     3.CMBN为写字楼及综合体物业提供更多证券化选择

     4.长租公寓ABS 2017年首发，储架发行或成未来主流趋势

   四 商业地产资产证券化产品的交易结构特点及趋势

    （一）商业地产运营收益权ABS

     1.交易结构和交易流程

     2.增信措施

    （二）类REITs

     1.交易结构和交易流程

     2.增信措施

     3.退出机制

     4.整体趋势

    （三）CMBS

     1.交易结构

     2.增信措施

     3.退出机制

     4.整体趋势

    （四）总结

   五 商业地产资产证券化创新案例分析

    （一）长租公寓与储架发行：中联前海开源-保利地产租赁住房一号资产支持专项计划

     1.项目介绍

     2.项目亮点

     3.长租公寓的趋势发展

    （二）REITs靠拢国际模式：中联前海开源-勒泰一号资产支持专项计划

     1.项目基本介绍

     2.项目亮点

     3.趋势判断

    （三）CMBS基础资产的扩展：上海世茂国际广场有限公司2017年第一期资产支持票据

   六 总结

  B.4 消费金融资产证券化的新特点和新趋势

   一 消费金融市场的格局及资产证券化的动因

    （一）发达国家消费金融介绍

     1.OneMain Financial发行案例

     2.LendingClub发行案例

     3.Prosper发行案例

    （二）国内消费金融体系

     1.持牌金融机构

     2.非持牌机构

   二 我国消费金融资产证券化市场的发展和特点

    （一）市场份额大，发展迅速

    （二）非持牌消费金融机构ABS产品逐渐占据主流，但“寡头效应”明显

    （三）通过循环交易结构解决短期资产与长期证券的期限错配问题

     1.循环交易结构的特点

     2.循环交易结构的政策基础

     3.循环交易结构的优点

     4.循环交易结构的风险控制

    （四）创新不断，发行结构多样化

    （五）大多数产品未完全实现破产隔离

    （六）消费金融资产证券化市场持续扩容，发展多元化

     1.“读秒-去哪儿网”消费分期资产支持专项计划——独立信贷技术服务商主导项目的发行

     2.江苏银行-德邦证券消费金融ABS创新投资基金

     3.青岸投资管理有限公司——专注于消费信贷领域的专业买方

     4.ABS云平台——专业化服务商Fintech赋能

   三 “现金贷”新政出台的核心内容和影响

    （一）政策的核心内容解读

     1.小贷公司的资产证券化产品所获资金须纳入融资杠杆贷，迫使小贷公司注资并限制其业务扩张

     2.杠杆率统一管理，各地金融办不得调整

     3.助贷模式受阻

     4.银行投资现金贷证券化产品受限

    （二）“新规”对消费金融公司资产证券化的影响

   四 未来消费金融资产化市场的发展趋势和展望

    （一）市场发展更加规范化、监管统一化

    （二）监管趋严，互联网金融会有一定收缩，持牌金融机构面临机会

    （三）行业将迎来整合期

    （四）商业银行消费金融发展呈现更加积极的发展态势，并进一步推动消费金融资产证券化市场的持续扩容

    （五）引入第三方专业的服务商，对资产证券化的产品运作和存续期管理负责

    （六）长期来看，消费金融资产证券化将持续发展

  B.5 融资租赁资产证券化的新特点和新趋势

   一 融资租赁及其资产证券化

    （一）融资租赁概述

     1.融资租赁业务的特点

     2.我国的融资租赁机构

    （二）融资租赁资产证券化

     1.融资租赁资产证券化的定义

     2.我国融资租赁资产证券化的类型

   二 2017年融资租赁资产证券化基本情况

    （一）融资租赁资产证券的发行规模

    （二）融资租赁资产证券化产品的发行利率

    （三）融资租赁资产证券化产品的主要投资者

   三 2017年融资租赁资产证券化的新特点

    （一）租赁资产证券化业务发展总体向好

    （二）两类融资租赁证券化产品发展速度差异明显

    （三）以银行理财为代表的集合型资金是租赁证券化产品的重要投资者

   四 融资租赁资产证券化的新趋势

    （一）租赁资产证券化开始出现不用外部征信和担保的项目

    （二）融资租赁资产证券化将向真正的“破产隔离”发展

    （三）租赁资产证券化产品的发行利率趋向合理

   五 2018年融资租赁资产证券化的政策建议

    （一）鼓励、支持有条件的融资租赁（狭义）公司按照出表的要求开展资产证券化业务

    （二）逐步将融资（狭义）公司的资产证券化业务从企业资产证券化转向信贷资产证券化

    （三）探索由第三方机构开展租赁资产证券化业务

 Ⅲ 专题报告

  B.6 PPP项目资产证券化的环境与政策要点

   一 PPP相关法规政策

   二 PPP项目资产证券化的有关政策

    （一）国家发展改革委和证监会的政策

     1.强调PPP项目资产证券化的重要意义

     2.明确省级发展改革部门的职责

     3.明确证券监管部门及自律组织的职责

     4.营造良好的政策环境

    （二）财政部的政策

    （三）证监会系统的配套措施

     1.《资产证券化基础资产负面清单》

     2.发布《资产证券化监管问答》

     3.落实绿色通道的自律规则

     4.其他配套自律规则

  B.7 中国PPP项目资产证券化实操与案例分析

   一 基础设施项目

    （一）基础设施的分类

    （二）多层级的基础设施实施主体

    （三）多元化的公共资源

     1.政府信用

     2.财政资源

     3.土地资源

   二 基础设施的PPP实施模式

    （一）PPP的核心理念

    （二）PPP项目的融资

     1.基础设施项目的投资特征

     2.项目融资的特征

   三 PPP模式的典型案例

    案例1：上海老港四期生活垃圾填埋场国际招商项目

     1.项目概况

     2.招商背景

     3.招商目的

     4.招商方式

     5.边界条件

     6.招商工作机构

     7.招商标的及权重/评审准则

     8.招商政策

     9.招商结果

     10.技术创新

     12.案例点评

    案例2：中信汕头濠江苏埃通道及统征地PPP项目

     1.项目背景

     2.交易结构

     3.案例点评

    案例3：中建青浦重固镇PPP项目

     1.项目背景

     2.合作内容

     3.合作要点

     4.案例点评

   四 PPP项目资产证券化的实务要点

    1.出发点

    2.业务发展潜力

    3.产品发行情况

   五 PPP项目资产证券化的典型案例

    案例4：中信证券-首创股份污水处理费收益权资产支持专项计划

     1.产品要素

     2.交易结构

     3.现金流分配顺序

     4.原始权益人与基础资产

     5.案例点评

  B.8 基础设施REITs的国际经验、要点与建议

   一 国外基础设施REITs的发展概况

   二 基础设施REITs的合格基础资产

   三 基础设施REITs的发展展望

    （一）我国发展REITs的政策动态

    （二）发展基础设施REITs的必要性

    （三）发展基础设施REITs的有关建议

  B.9 PPP项目资产证券化的“会计出表”

   一 为什么要研究类REITs的会计出表问题？

   二 类REITs项目尚未完全达到会计出表的标准

    （一）股性不足、债性有余，使得类REITs面临“刚性兑付”风险

    （二）次级证券存在明债实股现象

    （三）原始权益人自持次级比例过高

   三 类REITs交易结构和交易规则存在影响出表判断的因素

    （一）“出表判断”的路径过长，导致底层物业难以实现会计出表

    （二）类REITs交易规则中存在影响会计师“会计出表”判断的问题

     1.转让时点的问题

     2.转让方式的问题

     3.证券份额结构的问题

     4.公司治理的问题

     5.权力与可变回报的问题

    （三）资产端与证券端的各种错配影响“会计出表”判断

     1.底层物业的非金融属性与专项计划的金融属性之间存在错配

     2.底层物业的长期限与证券端专项计划的短期限之间存在错配

   四 影响类 REITs会计出表的税务原因

    （一）设立环节的巨额土地增值税

    （二）持有环节的所得税重复征收

   五 解决类REITs会计出表问题的政策建议

    （一）产品永续发行，减少证券滚动发行中的回购和处置风险

    （二）缩小优先层厚度，缓解底层物业收益率低压力，降低“刚性兑付”风险

    （三）简化交易层级，减小操作风险

    （四）政府对底层物业租金进行补贴，缓解证券端与资产端的利率错配

    （五）吸引保险资金、社保资金入市，缓解证券端与资产端的期限错配

    （六）为REITs制定专门的规则，化解税务困境

  B.10 我国推进PPP项目资产证券化面临的问题及政策建议

   一 PPP发展存在的问题

    （一）缺乏权威的法律法规支持

    （二）地方政府的公共治理能力普遍不足

    （三）政府的规制与监管能力不足

    （四）缺乏众多合格的候选社会资本

    （五）民营企业存在进入限制

    （六）难以实现基于项目本身现金流的项目融资方式

    （七）缺乏中长期稳定资金支持

    （八）对国内外经验教训的借鉴不够扎实

   二 PPP资产证券化存在的问题与挑战

    （一）规范PPP项目资产证券化业务的法规层次还很低

    （二）税收成本不确定制约PPP项目资产证券化发展

    （三）政府信用和付费机制缺失导致基础资产净现金流不足

    （四）受托人缺乏专业能力、主动管理能力和风险控制能力

    （五）缺乏具有足够风险承受能力的多元化合规投资者

    （六）PPP资产证券化产品缺乏市场竞争力

    （七）市场化增信工具缺乏，信用评级体系尚不完善

   三 关于开展PPP项目资产证券化的政策建议

    （一）推动立法并明确税务政策

    （二）提高原始权益人的持续经营能力

    （三）培育项目净现金流

    （四）培育专业化的中介机构团队

    （五）提高产品结构的精细化以实现精确定价

    （六）培育做市商

    （七）引入多元化投资

    （八）纳入质押库

    （九）强化后续管理

 Ⅳ 大事记

  B.11 资产证券化大事记

   一 政策部分

   二 产品发行部分

   三 风险事件

 主要编撰者简介

把2017年称作中国资产证券化年，可谓名至实归。这一年，我国资产证券化产品的发行规模突破1.4万亿元，各类资产证券化都有了长足发展，特别是企业资产证券化发展势头迅猛。这一年资产证券化为什么会在我国那么火？它的运行有什么特点？发展的趋势怎样？它给金融机构、工商企业、投资者、中介机构提供了怎样的机遇和挑战？有一本书将一一回答这些问题，它就是《中国资产证券化运行报告（2018）》。