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中国风险投资阶段选择行为研究图书

The Research about Stage Choice Behavior of Venture Capital in China: Based on the Tacit Knowledge Perspective

SSAPID:101-0210-3322-09
ISBN:978-7-5201-0029-8
DOI:
ISSN:

[内容简介] 投资阶段前移,以初创期企业为主要投资对象,是风险投资区别于传统投资最大的特征之一。这种特征对于创新、创业发挥着重要助推作用,也是我国政府引入风险投资制度最根本的初衷。然而初创期企业中蕴含的大量不确定性,也使得很多风险投资机构望而却步,蜕变为私募股权投资。本书正是基于上述现象,试图解释我国风险投资机构在投资阶段选择上的行为机制,以期为我国制定有效的风险投资引导政策提供参考。

相关信息

丛书名:
作 者: 汪洋
编 辑:陈凤玲;汪涛
出版社:社会科学文献出版社
出版时间: 2017年01月
语 种:中文
中图分类:F8 财政、金融

 第一章 导论

  第一节 概念界定、研究背景与研究目标

   一 概念界定

    (一)风险投资

    (二)阶段选择

    (三)默会知识

   二 研究背景

    (一)阶段选择分化现象的出现

    (二)理论研究存在的问题

   三 研究目标

    (一)厘清在不确定性条件下默会知识影响决策行为的作用机制

    (二)在微观层面验证默会知识对风险投资阶段选择的影响

    (三)检验影响(反映)默会知识的宏观因素对风险投资阶段选择的影响

    (四)检验阶段选择对我国被投企业产生的影响

  第二节 研究思路与研究方法

   一 研究思路

   二 研究方法

    (一)文献分析法与定性分析法相结合

    (二)定量分析法与比较分析法相结合

    (三)实证分析法与规范分析法相结合

  第三节 创新之处与研究意义

   一 创新之处

    (一)不确定性语境与视角的提出

    (二)默会知识影响阶段选择的机制研究

    (三)默会知识影响阶段选择的实证检验

   二 研究意义

    (一)理论意义

     1.拓展了风险投资阶段选择行为的影响研究

     2.丰富了风险投资决策理论

     3.探索了默会知识影响阶段选择的机制

    (二)实践意义

     1.宏观政策层面,为引导政策制定提供参考

     2.中观行业层面,有助于改善风险投资行业投资效率

     3.微观企业层面,帮助创业企业更好利用风险资本

 第二章 国内外研究现状

  第一节 以阶段选择划分风险投资的历史发展

  第二节 阶段选择所面临的不确定性

   一 有关不确定性的研究综述

    (一)国外相关研究

    (二)国内相关研究

   二 不同阶段投资中所面临的不确定性类型

  第三节 不同阶段投资的决策方法研究

   一 选择后期阶段项目时的决策方法

    (一)期望效用理论

    (二)前景理论

    (三)启发式—偏差理论

   二 选择早期阶段项目时的决策方法

  第四节 默会知识及其对阶段选择的影响研究

   一 默会知识的含义及其分类

    (一)从存在性角度进行定义

    (二)从与明确知识(explicit knowledge)比较的角度定义

    (三)从默会知识的获取和转移角度定义

    (四)默会知识的分类

   二 涉及默会知识影响阶段选择的研究

   三 涉及默会知识影响其他投资策略的研究

  第五节 影响风险投资阶段选择的宏观因素

   一 资本市场

   二 劳动力市场刚性

   三 经济增长

   四 税收体系

   五 政府直接干预

   六 产权保护与法律起源

  第六节 风险投资阶段选择产生的影响

  第七节 现有研究的不足

   一 不确定性影响投资决策的机制研究不够完整

   二 默会知识影响阶段选择的研究设计尚需改进

   三 宏观模型缺乏导致或者代表决策主体差异的因素

   四 对风险投资阶段选择所产生的影响的研究较少

  本章小结

 第三章 默会知识影响阶段选择的机制研究

  第一节 本书理论分析的基本假设:主体异质性

   一 “经济人”假设与主体同质性假设的内在关系

   二 主体同质性假设存在的缘由

    (一)理论研究意义的基础

    (二)“价值中立”诉求的表现

    (三)经济学发展背景的约束

   三 主体异质性替代同质性假设的合理性

    (一)异质性假设能增加经济理论的价值

    (二)主体异质性具有显著性特征

    (三)经济环境与学术发展阶段所致

  第二节 主体异质性假设下的不确定性界定

   一 不确定性语境的分类

   二 不确定性定义的视角

    1.对主体异质性的肯定

    2.对主体外界环境异质性的否定

  第三节 风险投资的决策机制

   一 主体理性程度分析

    (一)主体理性程度分析的视角选择

    (二)主体异质性假设否定完全理性假设

    (三)异质性假设并不肯定有限理性假设

    (四)异质性假设前提下的主体理性程度存在差异

   二 风险投资家(决策团队)决策模型的选用

    (一)完全理性决策模型

    (二)有限理性决策模型

   三 风险投资的类型确定及运营目的分析

    (一)本书风险投资所属类型

    (二)风险投资的运营目的

   四 选择不同阶段项目产生的影响

    (一)阶段选择影响确定性条件下的投资回报

    (二)阶段选择影响风险投资面临的外生不确定性

     1.时间的不可逆性影响外生不确定性

     2.历史信息多寡影响外生不确定性

   五 风险投资决策行为的完整描述

  第四节 默会知识及其影响路径研究

   一 默会知识与主体异质性

   二 默会知识与不确定性

    (一)与不确定性相结合是研究默会知识的关键所在

    (二)默会知识影响不确定性的路径

     1.辅助项细节影响对不确定性事件结果的认识

     2.辅助项的寓居影响对概率分布的理性预期

     3.理解能力影响对不确定性的降解速度

     4.背景文化影响对不确定性大小的感知

    (三)从不确定性角度度量默会知识

     1.专业经验

     2.背景文化

     3.先天理解能力

   三 引入默会知识的风险投资决策机制

    (一)风险投资面临的外在环境假设

    (二)引入默会知识下新均衡的产生

   四 默会知识影响阶段选择的路径分析

    (一)微观层面

     1.默会知识影响首次投资选择的直接路径

     2.默会知识影响整体投资策略的直接路径

     3.默会知识影响整体投资策略的间接路径

    (二)宏观层面

  本章小结

 第四章 我国风险投资阶段选择的现状及影响

  第一节 我国风险投资阶段选择的现状描述

   一 不同阶段上的投资金额分布

   二 不同阶段上的投资项目数分布

   三 投资于高科技和新兴产业的阶段分布

   四 高、新产业与所有产业平均水平的比较

   五 我国不同地区的投资阶段比较

   六 中、美、欧投资阶段比较

    (一)早期阶段项目投资金额占风险投资比例

    (二)早期阶段的项目数占风险投资项目数比例

    (三)早期阶段项目投资金额占国内生产总值(GDP)比例

  第二节 我国风险投资阶段选择产生的影响*

   一 理论分析

    (一)投资选择与增值效应能力

    (二)阶段选择与提升企业价值的意愿

   二 研究假设

    (一)风险投资阶段选择对被投企业研发投入的影响

    (二)风险投资阶段选择对企业成长性的影响

    (三)风险投资阶段选择对被投企业获利能力的影响

   三 实证检验

    (一)数据来源

    (二)变量指标

     1.被解释变量

     2.解释变量

     3.控制变量

    (三)研究方法

    (四)统计性描述

    (五)检验结果与解读

   四 结论

  本章小结

 第五章 默会知识影响阶段选择的实证检验:微观层面

  第一节 默会知识影响首次投资阶段选择的检验

   一 以首次投资阶段选择作为因变量的原因

    (一)克服现有研究设计中存在的缺陷

    (二)强调首次投资影响总体投资策略形成的特殊地位

     1.“颤抖手”对首次投资决策的影响最大

     2.首次投资经历会导致“投资惯性”

   二 研究假设

    (一)专业经历与阶段选择

    (二)背景文化相似性与阶段选择

    (三)理解能力与阶段选择

    (四)知识的优先性与阶段选择

   三 数据来源与变量设计

    (一)研究设计

    (二)数据来源

    (三)变量设计

     1.因变量

     2.自变量

     3.控制变量

   四 统计性描述

   五 检验结果与解释

  第二节 默会知识影响后续总体投资策略的检验

   一 研究假设

   二 数据来源与变量设计

    (一)数据来源

    (二)变量设计

     1.因变量

     2.自变量

     3.控制变量

   三 统计性描述

   四 检验结果与解释

  本章小结

 第六章 默会知识影响阶段选择的实证检验:宏观层面*

  第一节 影响默会知识形成的宏观因素分析

   一 区域产业结构对默会知识形成的影响

   二 区域背景文化对默会知识形成的影响

   三 产业结构与区域文化影响阶段选择的其他路径

    (一)产业结构对阶段选择机会成本的影响

    (二)文化传统对社会群体风险规避程度产生影响

    (三)文化对正式制度运行成本的影响

  第二节 产业结构、区域文化影响阶段选择的实证检验

   一 理论分析与研究假设

    (一)产业结构对阶段选择的影响

    (二)文化因素对阶段选择的影响

   二 实证检验

    (一)数据来源

    (二)变量指标

     1.因变量

     2.自变量

     3.控制变量

    (三)研究方法

    (四)统计性描述

    (五)回归检验结果

     1.静态模型检验(见表6-4)

     2.动态模型检验(见表6-5)

  本章小结

 第七章 主要结论与政策建议

  第一节 主要结论

   一 风险投资的阶段选择行为会产生实质性影响

   二 默会知识对风险投资阶段选择有显著影响

   三 产业结构与区域文化是影响阶段选择的宏观因素

  第二节 风险投资现有政策分析

  第三节 政策建议

   一 引导具有创业、海外、研发经历的成员进入决策团队

    (一)政策优惠:引导特殊人才进入管理层

    (二)机制建设:方便特殊人才进入管理层

   二 引导机构扩大本地化投资比率

    (一)地方政府应注重培育本地风险投资机构

    (二)引入机构应注重本地项目介绍

   三 政策优惠向IPO以外的退出方式倾斜

   四 确立不同区域推动阶段前移差异化战略

   五 打破行业垄断,倒逼投资阶段前移

   六 增强人才流动性以促进默会知识形成与扩散

  第四节 不足之处与后续研究

   一 不足之处

   二 后续研究方向

 摘要

 Abstract

自20世纪80年代开始,投资阶段分化成为美国风险投资机构异质化发展的重要特征之一。随后,阶段选择现象在不同国家风险投资发展过程中也都有所呈现。中国引入风险投资制度之后,偏好后期阶段项目投资的特征较为突出。已有研究表明,阶段选择会对被投资企业产生实质性影响。因此,理解阶段选择的形成机制和影响因素具有现实意义。针对阶段选择现象,理论界从微观和宏观两个层面进行了研究。但是,目前的相关研究存在设计缺陷和结论冲突问题。近年来有研究表明,默会知识可以为行为研究提供理论分析来源。结合目前研究现状,从默会知识的角度对风险投资阶段选择行为进行进一步的研究,便成为一个顺理成章的想法。本书研究目标主要在于以下方面:①厘清在不确定环境中默会知识影响决策行为的作用机制;②在微观层面验证默会知识对风险投资阶段选择的影响;③在宏观层面验证影响默会知识的宏观因素对风险投资阶段选择的影响。本书第一部分是默会知识影响风险投资阶段选择的机制研究。该部分首先从经济环境与学术发展阶段、显著性特征以及对经济理论价值的影响三个角度,论证了本书采用主体异质性假设作为理论前提的合理性。其次,以语境与视角为线索,对不确定性的现有研究结论进行分类分析,得出结论:本书谈及的不确定性是决策语境下全面视角的不确定性,它由主体内在异质性(内生不确定性)和外在环境差异(外生不确定性)共同产生和决定。再次,进行风险投资决策机制研究。理性程度是决定风险投资家(决策团队)内生不确定性的主要因素。理性程度高的风险投资家(决策团队)更可能选择完全理性模型,导致用以筛选项目的满意水平设置非常高(极值);理性程度低的风险投资家(决策团队)更可能选择有限理性模型,导致用以筛选项目的满意水平设置较低(满意值)。但是,无论使用哪种决策模型,其决策的最终目的都是要在主体内在条件约束下获取最优投资回报。决策结果将是一个均衡解,即在项目阶段特征所决定的外生不确定性,与决策主体理性程度所决定的内生不确定性相匹配时,停止搜寻,产生决策结果。最后,对默会知识及其影响路径进行研究。通过将默会知识与不确定性相联系,笔者对默会知识的度量体系进行了拓展,包括专业经历、结果反馈、背景文化相似性、背景文化开放性,以及先天理解能力。默会知识的增加将提高决策主体的理性程度,进而引发所使用决策模型的更换,以至于决策主体会设定更高的满意水平。阶段越靠前,则风险投资家(决策团队)需要考虑花费更多搜寻成本的项目。一旦阶段更加靠前的项目成为拟投资的目标,则意味着外在不确定性增加。面对更高的不确定性,决策者需要更高的理性程度予以应对。只有当外在不确定性的增加,刚好与新的理性程度所决定的内在不确定性再次匹配时,搜寻结束,阶段选择行为完成,形成新的均衡解。默会知识影响阶段选择的具体路径包括:微观层面,默会知识直接影响首次投资选择和整体投资策略,同时,默会知识也通过首次投资选择间接影响整体投资策略;宏观层面,宏观因素通过影响决策主体的专业经历和背景文化,影响区域风险投资的行为特征。本书第二部分是关于风险投资阶段选择的现状描述,以及对阶段选择行为在我国是否产生实质性影响的检验。通过定量分析可以看出:首先,我国风险投资存在明显的阶段选择分化现象,不同年份间阶段选择的总体偏好有波动,但没有出现特别显著的规律性;其次,我国不同地区间的阶段选择区别较大,各地区不同年份间的阶段选择的稳定性也有较大不同;再次,国外风险投资也存在明显的阶段选择分化,国内外风险投资阶段选择总体偏好的波动没有同步性;最后,2010~2013年,国外风险投资选择早期阶段项目的投资比例要高于国内。实证检验结果表明,风险投资阶段选择行为对被投企业会产生实质性的影响,具体表现为:①在有风险投资参与的子样本中,风险投资进入风险企业的时间越早,则越能促进风险企业进行更多的研发投入,显著提升风险企业的成长性,显著提升企业的获利能力;②在包括没有风险投资参与的全样本中,风险投资在企业后期阶段进入,企业的成长性比没有风险投资参与的企业更差,企业的获利能力与没有风险投资参与的企业相差无几;③风险投资选择在风险企业后期阶段进入,导致助推作用下降,乃至产生一定的副作用,这降低了风险投资总体的助推经济的效果。本书第三部分是在微观层面上检验默会知识对风险投资阶段选择的影响。默会知识影响首次投资阶段选择的检验结果表明,决策团队进入风险投资机构之前形成的默会知识中:①创业经历越多,首次投资选择早期阶段项目或者早期阶段A轮项目的概率越大;②研发经历越多,异地投资时首次投资选择早期阶段项目或者早期阶段A轮项目的概率越小,而同城投资时首次投资选择早期阶段项目或者早期阶段A轮项目的概率越大;③海外发达地区工作经历越多,首次投资选择早期阶段项目或者早期阶段A轮项目的概率越大;④金融工作经历越多,首次投资选择早期阶段项目或者早期阶段A轮项目的概率越小;⑤同城投资与异地投资相比,首次投资选择早期阶段项目或者早期阶段A轮项目的概率更大;⑥默会知识比明述知识对首次投资阶段选择的影响更显著。默会知识影响后续总体投资策略的检验结果表明:①首次投资选择对后续总体投资策略有显著影响;②首次投资成功公开募股将吸引投资机构投资阶段后期;③经过一定投资次数的积累,“干中学”形成的默会知识将有助于后续总体投资策略偏向早期阶段项目投资;④研发经历对后续总体投资中的早期阶段项目投资占比有显著的正面影响;⑤进入风险投资机构之前的专业经历对后续总体投资策略有影响,但显著性下降;⑥经管类教育背景对总体投资策略影响的显著性有所上升。本书第四部分是在宏观层面检验默会知识对风险投资阶段选择的影响。理论分析表明,区域产业结构会对其区域中的风险投资家或者潜在的风险投资家,进入机构之前和之后的默会知识形成产生影响;区域文化背景则会对特定默会知识扩散的难易程度产生影响。这两类宏观因素在现有研究中较少被提及,同时,它们也具有难以在区域间复制的特征。静态模型检验结果显示:①工业企业获利能力越强、第二产业越发达或地位越重要,越不利于风险投资选择早期阶段项目;②人口流动性越强、风险规避程度越低,越有利于风险投资选择早期阶段项目;③各地之前的IPO数量越多,越能吸引风险投资机构选择后期阶段项目;④高税率会降低投资早期阶段项目的意愿。动态模型检验结果显示:①风险投资阶段选择行为受到自身发展规律的影响;②在控制了自身周期性发展规律的影响后,作为外生影响因素的产业结构与文化因素,依然表现出对风险投资阶段选择行为的影响。上述检验结果证明,默会知识在宏观层面也会影响风险投资阶段选择的特征。本书的核心结论是:首先,风险投资的阶段选择行为的确会产生实质性的影响;其次,默会知识对风险投资阶段选择有显著影响;最后,产业结构与区域文化是影响风险投资阶段选择的宏观因素。本书的创新之处主要体现在如下方面:①不确定性研究的语境与视角的提出;②默会知识影响风险投资阶段选择的机制研究;③默会知识影响风险投资阶段选择的实证检验。

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